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¿El Dow Jones a 3.600? Menos lobos...

Si la Bolsa de Nueva York cayese hasta esos niveles, estaríamos ante la mayor ganga de la historia del capitalismo.

Raquel Merino Jara
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En el número de Barrons del pasado 17 de septiembre, el seguidor de la Escuela Austríaca de economía, y execonomista de la bolsa de Nueva York, Gene Epstein se detenía a analizar la última profecía lanzada por el "futurólogo" Harry S. Dent en su reciente libro The Great Crash Ahead (que podríamos traducir como El gran crash que nos espera).

¿Qué profecía es ésa? Que el Dow Jones caerá hasta los 3.500 puntos. En la actualidad, ronda los 12.200 puntos por lo que de ocurrir, esto significaría más del 70% de caída desde los niveles presentes. ¿En qué se basa el inversor Harry S. Dent para predecir tal desplome del índice norteamericano? Fundamentalmente, en que nos enfrentamos a una fuerte contracción de la demanda derivada de que la generación del baby boom está envejeciendo y ha dejado atrás su época de mayor gasto.

No hay que alarmarse del todo. Harry S. Dent predijo durante la burbuja de las punto com que el Dow llegaría a 36.000, predicción que repitió en 2004. Recuérdese que el máximo de este índice se tocó en julio de 2007 en niveles cercanos a los 14.000. Los argumentos esgrimidos eran más de lo mismo: los babyboomers presionarían al alza la demanda en un círculo virtuoso que tiraría de la producción a gran escala. Es asombroso cómo alguien puede dar pronósticos tan dispares con poco más de un lustro de diferencia.

Dent y Epstein representan en buena medida a dos grandes corrientes de pensamiento para explicar los ciclos económicos: subconsumistas y austríacos. Veamos cuáles son sus enfoques.

Para los primeros, la demanda es la clave. Si la gente compra, hay actividad y se produce. Si además se compra mucho, todo irá mucho mejor: habrá empleo, crecimiento económico, bajos tipos de interés, etc. Muchas veces, quienes defiendan estas teorías coloquialmente se conocen como "keynesianos" por haber sido el economista británico, del que reciben el término, el máximo valedor del subconsumismo de la historia reciente. Desde luego, no es el único y ni siquiera fue original en esa faceta, pues en esa tradición se enmarcan anteriormente Mandeville y otros autores mercantilistas: Malthus, Sismondi o Gesell.

La explicación de los austriacos

Para los austriacos, la clave son las expansiones crediticias que generan desajustes en la producción (estructura productiva de la economía). Qué quiere esto decir. Que el acceso al crédito barato y fácil (semilla de la futura expansión del crédito) tiene como resultado que ciertos sectores productivos de la economía reciban la falsa percepción de que hay multitud de agentes (ahorradores) deseosos de prestarles grandes volúmenes de dinero para poner en marcha esos proyectos. Sin embargo, el desajuste reside en esa falsa percepción de que hay nuevo ahorro, pues esos nuevos préstamos no se fundamentan en verdadera inversión, sino en que la banca capta ahorro a corto plazo –en forma de depósitos a la vista o a plazo a corto plazo– a unos acreedores que, bien desconocen qué se está haciendo con el dinero depositado en sus teóricamente líquidas cuentas, o bien no estarán dispuestos a esperar a que maduren los proyectos de alto riesgo y larga duración a los que presta la banca, por lo que acudirán raudos a las ventanillas a retirar sus depósitos cuando vean complicaciones en los bancos. Como vemos, no están casados los intereses de los ahorradores forzosos con los de los demandantes de crédito.

El segundo gran desajuste es la variación de los llamados precios relativos: ciertos bienes de la economía empiezan a sufrir incrementos en sus precios muy significativos. Véase el caso de la vivienda en España sin ir más lejos. Este fenómeno está apuntalado por una conjunción de factores. En primer lugar, las facilidades de crédito alcanzan a los demandantes de esos bienes (viviendas a través de hipotecas), que pasan a adquirir esos activos a crédito sin parar contribuyendo a la propia subida de precios.

Simultáneamente, hay un periodo de bonanza económica, auspiciada primero por esos sectores que están recibiendo el crédito (ya sea de forma directa –promotores– o indirecta al llegar a sus compradores –hipotecas–), y después por los sectores vinculados a éstos y otros más discrecionales (de lujo, por así decir). Todo ello posibilita que las rentas salariales y empresariales de la economía y los niveles de empleo aumenten al tiempo que los patrimonios tienden a sobrevalorarse (la propia vivienda o activos financieros).

En su punto culmen, surge una burbuja financiera o inmobiliaria (o ambas), que es tal porque bancos y consumidores de esos bienes pierden cualquier perspectiva cuerda de la realidad: a los banco no les importa prestar ni a los compradores adquirir a precios disparatados en tanto que éstos no dejan de subir. Es decir, aunque no valgan ese precio por sus fundamentales, consideran estos agentes que siempre se encontrarán a alguien que compre a precios crecientes, por lo que no habrá miedo a impagos. "Los pisos nunca bajarán de precio". Los compradores a crédito también pueden llegar a hacer otro tipo de cálculo: aunque en el presente se tengan dificultades para atender a los reembolsos de la hipoteca, la propia inflación futura puede mitigar el peso de las cuotas mensuales, aunque nos endeudemos a 40 años.

Al final del periodo, el desajuste es total: los bancos están desatendiendo sus fondos de maniobra (captan a corto y prestan a largo y en proyectos de riesgo), poniéndose en una situación de franca iliquidez y potencial insolvencia. Las empresas y familias se han apalancado (comprado a crédito) hasta la saciedad, habiendo adquirido, para más inri, activos a precios infladísimos. Los sectores que han recibido el impulso crediticio se han sobredimensionado (primero, construcción, promoción inmobiliaria, cementeras, ladrilleras, etc., y después, entre otros muchos, automóviles, centros comerciales, restaurantes de lujo, agencias de viaje o centros de belleza). En el fondo, todas estas industrias están en la cuerda floja: el creciente tamaño de estos sectores ha dependido en grandísima medida del crédito que se ha concedido a sus compradores (y a ellos para aumentar su escala productivoa).

Así pues, los austríacos inciden en que la producción debe estar equilibrada tanto en lo que se refiere a la dimensión de los sectores y su financiación como a su duración temporal, apareciendo las crisis cuando se manifiestan en última instancia estos grandes desajustes.

La solución

Para los subconsumistas, la solución es que haya dinero en abundancia (bajos tipos de interés) y alta propensión a consumir. Se centran, por tanto, en el lado del gasto. Así, cuando la inversión privada se vea refrenada por los animal spirits (pánico a invertir de los empresarios), debe ser el Estado quien la sustituya por gasto público.

Para los austríacos, herederos de una tradición que parte de Adam Smith, J. B. Say y J.S. Mill, la solución, en último término, radica no en el gasto de dinero, sino en que sea cada producción la que se intercambia por otra producción. La clave, pues, es que cada rama produzca la cantidad, con las cualidades y al coste que se corresponda con las demandas del resto de la economía.

Ambas se enfocan por consiguiente en una parte de la cuestión distinta. Subconsumistas en el consumo y austríacos en la producción (oferta). El punto que une y completa a ambos es la demanda a crédito o, dicho de otro modo, aquellas compras (subconsumistas) que son realizadas con producción (austríacos), sí, pero futura. Por qué futura. Téngase en cuenta que pedir prestado es adelantar un consumo o una satisfacción al presente, debiendo costear con nuestra producción futura (si somos empleados sin mayores patrimonios, sólo con nuestras rentas salariales venideras) el préstamo que hayamos solicitado. Es por ello que la teoría de Say podría matizarse. La producción se pagaría con producción en una economía sin crédito. En una en la que existe un elemento tan esencial como el crédito (y más si su empleo está tan viciado como en los sistemas monetarios actuales), la producción presente se paga en parte con producción (o renta) presente, pero una gran porción (sobre todo en las fases de auge económico) con "producción futura". Al ser futura, que se haga realidad es de lo más incierto, máxime cuando los agentes económicos, repetimos, se han endeudado hasta niveles insostenibles adquiriendo activos fijos a precios desorbitados y de difícil colocación en el mercado a precios similares durante la crisis.

El colapso

En la actualidad, es esa parte la que ha colapsado (la que se destinaba a comprar a crédito vivienda, automóviles, maquinaria, infraestructura...) y lo ha hecho en unos sitios más que en otros en respuesta no a envejecimientos demográficos, como sostiene Dent, sino a niveles de endeudamiento insostenible.

Los que han quedado en peor situación tras esta borrachera de deuda son, por endeudamiento familiar hipotecario, Irlanda y España, a quienes seguirían Gran Bretaña y, en menor medida, EEUU. En lo que respecta al endeudamiento gubernamental, los peor situados son Grecia, Japón, Portugal e Italia.

Así pues, todo ese ingente volumen de crédito debemos empezar a "producirlo" antes que después para devolver deudas. Lo razonable, como critica Epstein en el artículo a que nos referíamos al abrir esta columna, no es tanto recuperar los niveles insostenibles de demanda basada en endeudamiento del auge como introducir mejoras en la productividad y propuestas de valor de la producción presente. O lo que es lo mismo: producir hoy más, gastando menos y creando nuevos mercados que satisfagan demandas reales que no necesiten precios inflados.

Mientras tanto, hay que seguir pagando lo que ya se compró. Un lamento del keynesianismo en tiempos de crisis es que dejamos de consumir y atesoramos de más. Pero no es que no vayamos a demandar el crucero de este año porque estamos atesorando nuestro sueldo actual. Lamentablemente, muchas familias jamás habían pagado su crucero con el sueldo del año correspondiente. El sueldo de este año seguramente les servirá para pagar el crucero de hace cinco años. Lo malo es que el del siguiente servirá para pagar el del 2006. Absurdo en pensar ahora en irse de crucero comprometiendo el sueldo del 2015.

Volviendo a la predicción de Harry S. Dent, para concluir y para ponerla en perspectiva, un Dow Jones en 3.600 significaría, con los beneficios de 2011 –no se olvide que correspondientes a una economía renqueante– podrían comprarse las acciones de las empresas más grandes de los Estados Unidos a un múltiplo de 3,63 beneficios. Significaría –imaginando que la caída del 70% se distribuyese por igual a cada valor– que Microsoft, con disponibilidades de tesorería de 6,65$ dólares y beneficios de 2,75$ por acción, se vendería por 7,7$. O que Johnson and Johnson tendría que caer desde 65,88 a 19,44 dólares por título, teniendo en caja más de 11 dólares por acción y con beneficios en este año de 4,10 dólares. Lo mismo cabe decir de otros gigantes como Cisco, Pfizer, etc.

Si tal fuese el caso, estaríamos no ante un colapso, sino ante la mayor ganga de la historia del capitalismo, algo que se nos antoja algo más que improbable.

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