El pasado noviembre, el activista y abogado izquierdista norteamericano Ralph Nader, involucrado en cuestiones medioambientales, de derechos del consumidor y de persecución a las grandes corporaciones, instó a la compañía Cisco, de la que es fuerte inversor, a que repartiera un dividendo extraordinario con todo el dinero que tenía atesorado, y a que elevase de manera permanente el dividendo anual.
Pongamos esta petición de Nader en contexto con la situación financiera de Cisco y de otras empresas en su misma situación. Por raro que nos parezca, la problemática empresarial no sólo consiste en dar con la piedra filosofal, esto es, con la forma de crear valor haciendo aflorar unos beneficios suficientes para seguir funcionando (mantenernos) o crecientes para poder ampliar el negocio (crecer de tamaño).
Que lluevan muchos beneficios son buenas noticias, desde luego, pero no siempre acaban por hacernos tomar las decisiones correctas. O, dicho de otro modo, existen varias decisiones estratégicas que se pueden tomar cuando el desempeño empresarial está siendo tan exitoso que se llenan los bolsillos de billetes, y no todas con el mismo resultado. El acervo popular se ha hecho eco de los batacazos de algunas empresas al enfrentarse al reto de crecer: "morir de éxito" o "no haber sabido crecer". En cualquier caso, cuánto quisiéramos muchos tener que pegarnos con estos problemillas de exceso de liquidez.
Crecer es una estrategia casi obligada en los inicios de una empresa que aspire a ser importante en su sector, la cual empleará los primeros beneficios que recoja en apuntalar un crecimiento de tipo orgánico. Con "orgánico", básicamente, nos referimos a aquél que se consigue con cargo a los beneficios que va generando el propio negocio, en lugar de jugárselo todo a la carta del endeudamiento o de recurrir a un venture capitalist o sociedad de capital-riesgo con la consiguiente dilución de la propiedad. Hay que crecer (plantas, empleados, investigación, maquinaria, etc.) para dar abasto a la creciente demanda y seguir cosechando ganancias en el futuro. Es ésta una de las fases de una empresa en que "hay que saber crecer".
Cuando pasamos a compañías ya asentadas, si éstas son fuertes, con amplia cuota de mercado y encima están ofreciendo un servicio en el que son las mejores y con una competencia a años luz de ellas, lo normal es que estén obteniendo sistemáticamente cuantiosos beneficios. Ése es el caso de Cisco Systems, líder mundial en soluciones de red e infraestructuras de internet.
En esos casos, con el paso de los años, la empresa ha alcanzado una escala productiva con la que copa casi todo el negocio posible en un mercado ya muy maduro y con limitado potencial de crecimiento adicional. Es entonces cuando pueden escasear las ideas o directamente las posibilidades de encontrar nuevos proyectos que sean consistentes con su modelo de negocio. Marginalmente, la empresa halla cada vez menos posibilidades de ampliar su negocio con suficiente garantía de éxito.
El dilema del exceso de liquidez
Llegados a este punto, el dilema al que se enfrenta la compañía es brutal. Muchas empresas optan por emplear sus beneficios para crecer a toda costa, ya sea mediante integraciones verticales u horizontales (pensemos en todas las startups que absorben grandes como Johnson & Johnson o Microsoft), o absorbiendo negocios que nada tienen que ver con el punto fuerte de la empresa (recuérdese el caso de Telefónica con Lycos).
Huelga decir que la segunda práctica es mucho más peligrosa si cabe que la anterior, sobre todo, para aquellas empresas muy influidas por el ciclo económico, las cuales tienden a emocionarse en épocas de burbuja y compran todo lo que se menea, no ya con cargo a sus beneficios sino incluso recurriendo al fuerte endeudamiento. El potencial de destrucción de valor para la compañía, el accionista, los empleados e incluso sus clientes se multiplica. Acaban por "morir de éxito".
Pero no todas las empresas están dispuestas a aceptar el riesgo de ampliar su negocio cuando el panorama no se ve tan claro o a hacerse con compañías a diestro y siniestro sólo porque no se sabe qué hacer con lo acumulado.
Ahí es cuando surge la oportunidad de ser generoso con el accionista y devolverle de manera más directa parte del pastel de los beneficios acumulados. Esto puede hacerse a través de la política de reparto de dividendos, muy común, por lo explicado hasta ahora, en las llamadas blue chips por haber alcanzado éstas grandes cuotas de mercado y ser ya de gran tamaño. Pero no es la única forma posible, como veremos.
En el comienzo de este artículo, veíamos que el mencionado Nader urgía a Cisco Systems a emplear sus beneficios extra en incrementar el dividendo anual. La californiana Cisco, en cambio, lleva tiempo apostando por otra estrategia. Ha preferido llevar a cabo planes de recompra de acciones, habiendo adquirido nada menos que 72.000 millones de acciones en una década.
Llegados a este punto, analicemos si, en este contexto, la única práctica que beneficia al accionista es la defendida por el inconformista Ralph Nader al exigir mayor reparto de dividendos o si Cisco Systems, enfrascada en recomprar acciones, también actúa en defensa de sus inversores.
Las ventajas de la recompra de acciones
En cuanto a los argumentos a favor de repartir dividendos, encontramos algo que ya se ha insinuado. De alguna manera, con ello se está conteniendo a los directivos, sobre los que se ejerce una presión extra al obligarles a concentrarse en obtener mayor rentabilidad del negocio en lugar de acometer planes de expansión no rentables a largo plazo, echando por la borda los éxitos y el dinero obtenidos en años previos.
Asimismo, devuelve a la realidad a los mismos directivos. Es un recordatorio de que la empresa no es suya, sino de los accionistas. También evita que los directivos ejecuten recompras de acciones a destiempo a precios poco interesantes. Y, por supuesto, se trata de una forma de recompensar al accionista en tanto que le otorga una rentabilidad (similar al cupón de un bono) más estable y segura, asemejando en alguna medida este producto de renta variable a uno de renta fija.
Cisco, por su parte, se ha dedicado a recomprar acciones, lo que significa usar los beneficios acumulados en reducir capital, incrementando con ello la cuota participativa de las restantes acciones. Esta práctica resultará muy beneficiosa para los accionistas siempre que tales adquisiciones se realicen cuando la cotización se encuentra deprimida y por debajo de su valoración más razonable.
La secuencia lógica es la siguiente: las cotizaciones deprimidas permiten a la compañía comprar un volumen de acciones muy elevado, siendo así que la cuota participativa de los accionistas que permanecen se ve incrementada; en años sucesivos, el reparto de dividendos se realizará respecto a un volumen de acciones inferior; cada accionista, por tanto, recibirá más en concepto de dividendos; por el contrario, es verdad que en caso de realizarse la recompra en momentos de cotizaciones elevadas, resulta un mal negocio.
Otra de las principales ventajas que tiene la recompra frente al reparto de dividendos es que evita que todos aquellos accionistas que no necesitan el dinero del dividendo y tuvieran previsto reinvertirlo tributen por las plusvalías.
Finalmente, también puede argüirse que la recompra da más margen de maniobra a los directivos en tanto no están encorsetados por un compromiso anual de pago de dividendos. De esta manera, tendrán más cintura para destinar futuros beneficios a la recompra de acciones si en ese momento las cotizaciones son atractivas, a hacer un reparto extraordinario de dividendos (llamado dividendo único) o a esperar a si por fin les surgen buenas oportunidades de inversión para seguir creciendo como compañía.
En resumen, ambas prácticas tienen sus puntos fuertes. Lo ideal será, pues, realizar una combinación de ambas, especialmente cuando la recompra de acciones pueda hacerse a precios interesantes, como puede ser el caso actual de Cisco.
Debemos, eso sí, hacernos eco de una última precaución que debemos tener como accionistas, y es cuando la recompra se hace para mantener una cotización inflada y facilitar el ejercicio de las stock options de unos directivos que no están alineados con los intereses de sus accionistas, como a veces ha ocurrido. Si se vislumbra que el motivo principal de la recompra es ése, lo recomendable será siempre vender.