En Twitter no hay consenso. Tampoco en las tertulias. Ni siquiera entre los gobiernos. La mayoría de los políticos, eso es cierto, se inclina por la prudencia. El mensaje central es que la enfermedad es grave, pero no tanto como otras epidemias conocidas en los últimos años (como el Ébola) y tiene una tasa de mortalidad relativamente baja (sobre todo entre personas jóvenes y sin afecciones respiratorias previas). Más o menos como una gripe, nos dicen los más optimistas; aunque esta comparación es muy criticada por aquellos que creen que la cosa va en serio.
Porque, además, que sea una nueva gripe no es nada tranquilizador: hablamos de una enfermedad que cada año causa importantes trastornos en los sistemas sanitarios de todo el mundo y miles de muertes, sobre todo entre los ancianos y otros colectivos vulnerables. Por eso, son tan importantes los intentos de contener o ralentizar la propagación del ya famoso Covid-19. La idea es que esto no se convierta en otra de esas epidemias cíclicas que, cada año, con la llegada del invierno, vuelve a nuestras vidas. Y que, si eso no puede evitarse, al menos se retrase lo máximo posible, para dar tiempo al desarrollo de una vacuna efectiva.
El problema es que aquí hay dos cuestiones que no tienen por qué ir de la mano: porque una cosa es la discusión sobre salud pública y otra las consecuencias económicas de la crisis. En este punto, ya tenemos a varias regiones de todo el mundo en cuarentena, con sus ciudadanos encerrados en sus casas. Miles de congresos y reuniones cancelados. Cadenas de suministro interrumpidas. Fábricas paradas y empresas que informan sobre pérdidas millonarias. Cancelaciones de viajes apenas un mes antes de Semana Santa.
Puede que el Coronavirus no sean tan grave y que las reacciones de aquellos que acaparan mascarillas y alimentos sean algo exageradas. O puede que sí lo sea y los equivocados sean los que tratan de calmarnos. Pero, en uno y otro caso, el impacto en la economía mundial podría ser mucho más importante del que nos imaginamos. Y muy superior al generado por otras epidemias, quizás más peligrosas para la salud pero en las que las medidas para contener la propagación eran menos disruptivas.
En las últimas dos semanas, las bolsas mundiales han sufrido caídas como no se veían en la última década. Desde el estallido de la crisis de 2007-08, los mercados no lo habían pasado tan mal. Por ejemplo, el Ibex 35 ha perdido un acumulado del 11,76% en las últimas cinco sesiones.
Mr Market
Benjamin Graham, el padre del value investing y mentor de Warren Buffett, decía que en el corto plazo las bolsas se comportan como Mister Market, un personaje de su invención que se dejaba llevar por la euforia o el pánico. Es decir, que sobre-reaccionaba a las noticias, buenas y malas, generando volatilidad, incertidumbre y esos picos de sierra que son tan comunes en las gráficas bursátiles. Sin embargo, a largo plazo, aseguraba Graham, Mr. Market recuperaba la cordura y terminaba por reflejar el verdadero valor de las compañías.
Por eso, Graham (y los value) aseguraba que le encantaban las sesiones como las vividas en las últimas jornadas. En ellas, el miedo se apodera de los inversores, que se lanzan a vender un poco sin ton ni son, sin discriminar si todas las empresas se van a ver perjudicadas por el Coronavirus; si esta situación durará semanas, meses o años; o si el castigo en el precio de la acción es proporcional a la caída de los beneficios. Y ahí, en ese pequeño caos, aparecen las mejores oportunidades.
El problema, cuando ocurren este tipo de noticias, es que es muy difícil anticipar cuánto hay de la locura de Mr. Market y cuánto de valoración real de un evento inesperado que tendrá un impacto (negativo) en las empresas. Por ejemplo, está claro que el sector turístico se verá afectado por el Coronavirus. Así, es normal que aerolíneas, cadenas hoteleras o empresas de alquiler de coches vean golpeada su cotización: tendrán menos beneficios este año (quizás, incluso, tengan pérdidas muy importantes) y eso debería tener un reflejo en el valor de la compañía en Bolsa. Del mismo modo, tiene sentido que algunas farmacéuticas se disparen. La pregunta es ¿la subida o bajada es proporcional a la pérdida real o se magnifica en la vorágine de estos días? Y eso por no hablar de empresas de otros sectores que también están siendo castigadas, porque el desplome es generalizado, aunque su negocio se vea mucho menos afectado por la epidemia.
Por supuesto, en esas valoraciones hay mucho de futurología. Porque todo dependerá de lo que cada uno crea que ocurrirá en los próximos meses:
- ¿Cuánto impactará el Coronavirus en los beneficios? ¿Habrá empresas que quiebren, incluso aunque su negocio sea viable, porque no puedan asumir las pérdidas a corto plazo?
- ¿Cuál ser la reacción de las autoridades a la epidemia? ¿Se cerrarán fronteras? ¿Se detendrán los flujos comerciales? ¿Es esto el comienzo de un parón en la globalización del que tardaremos años en recuperarnos?
- ¿Será la puntilla para una economía que ya daba señales de agotamiento? ¿Será el Coronavirus el desencadenante de una recesión que los expertos ya anunciaban desde hace meses?
Son preguntas muy complicadas de responder. Porque, además, para anticipar el resultado final hay que mezclar el análisis del riesgo sanitario (cómo de grave será la epidemia y cómo de rápido se extenderá), el económico (cómo afectará a la economía mundial), el político (cómo reaccionarán los gobiernos) y el social (qué pedirá la opinión pública a sus gobernantes en los diferentes países).
A la contra
Y si esto es complicado para los profesionales, mucho peor es para el inversor particular, que ve cómo sus ahorros, invertidos en la Bolsa, parecen evaporarse en unas pocas jornadas. Es casi imposible no ser víctima del pánico y convertirse en un émulo de Mr. Market, que vende en el peor momento y compra una vez que se materializan las subidas (en realidad, Mr. Market es así porque el ser humano es así: el mercado no deja de ser el agregado de las decisiones de todos sus participantes). Parece contradictorio, pero la Bolsa es uno de los pocos mercados en el que se compra más cuando los precios se disparan que cuando llegan las rebajas.
En este contexto, desde Libre Mercado hemos querido conocer la opinión de los contrarian españoles, los responsables de las gestoras value más famosas de nuestro país. En su caso, además, la presión es doble: porque venimos de unos años en los que la inversión growth (que prioriza las empresa que crecen y son muy dominantes en su sector, incluso aunque puedan parecer caras en un primer vistazo) ha batido a los value (que buscan empresas castigadas por el mercado, sectores que no estén de moda o, simplemente, negocios que coticen con un gran descuento respecto a su valor real sin que haya un motivo que lo justifique).
En teoría, al menos desde que Graham explicase su tesis, los días de pánico son el escenario ideal para un value. Ahí es donde encuentra las gangas, esos negocios castigados sin razón y que pueden comprarse a precio de saldo. También es verdad que la teoría es más fácil de explicar que de aplicar en la práctica cuando se dispara el nerviosismo.
"El que pueda, que invierta un poquito más"
Pablo Martínez Bernal – Responsable de relación con inversores de Amiral Gestion
- ¿La crisis es pasajera o ha venido para quedarse?
- A corto plazo, no tengo ni idea de lo que va a ocurrir. No podemos saber con certeza si esto es una típica corrección pasajera o será el inicio de una caída duradera del mercado.
Si sucede lo segundo es porque las noticias se irán agravando. Los próximos dos meses son claves para saber si se logra contener la enfermedad. Ante esta perspectiva, creemos que lo mejor es la prudencia: estar en productos relativamente defensivos. Creemos que no se va a producir un súper-rally: en el escenario más favorable, rebotará un poquito.
Sobre el impacto en la globalización: está claro que lo que está ocurriendo supone un freno. El coronavirus te demuestra lo muy globalizado que está el mundo y también lo muy peligroso que es dar un paso atrás. En estos momentos, el territorio sometido a restricciones de movilidad, sólo en China, representa el 80% del PIB y el 90% de las exportaciones del país. La cosa es seria. Porque, además, ningún sistema sanitario occidental puede sostener que el 40% de la población se infecte de esto.
- ¿Qué sectores están siendo castigados de forma más injusta?
- Está cayendo todo en bloque. Sí es cierto que algunas pocas compañías farmacéuticas se están haciendo de oro, pero más allá de eso, las demás están cayendo de forma parecida. Quizás algo más el turismo y los sectores relacionados.
- ¿Dónde veis más oportunidades?
- El PER de Shiller [un indicador que Amiral utiliza para ponderar los pesos de los diferentes activos en los que invierte su fondo mixto, Grand Large, según estén más baratos o más caros en términos históricos] ha pasado de indicarnos una exposición del 27% al 31% en renta variable para aprovechar las caídas [es decir, tras lo ocurrido en las últimas jornadas, este indicador automático indica que hay que aumentar la exposición a la renta variable].
Teníamos poca Bolsa y oro. Y por eso, en este fondo hemos caído un 10% de lo que ha caído el mercado. Ahora estamos comprando y aprovechando las caídas. Cuando ves tanto rojo, tienes que comprar. Eso sí, en buena medida los sectores que han caído más que el mercado (como el turismo), lo han hecho por las razones adecuadas. Pero lo que tenías interesante en tu cesta de la compra, lo que estabas mirando con atención porque estaba barato… pues ahora lo está más.
- En este contexto, ¿qué crees que hay que hacer si eres un pequeño inversor? ¿Qué consejos le daría?
- Le diría que a largo plazo hay que estar en renta variable. Con una cartera global y diversificada, este tipo de eventos no te debe alarmar. Si eres consciente de cuál es tu estrategia y tienes un horizonte de inversión a largo plazo, te debería dar igual que durante una semana te ofrezcan un 10-15% menos por tus activos.
Yo siempre pongo el mismo ejemplo: si no estás obligado a vender tu casa y piensas seguir viviendo en ella varios años… qué más te da que te ofrezcan un 5-10% menos durante unas semanas.
Y, el que pueda, que invierta un poquito más.
"Hay que interiorizar y grabarse a fuego el largo plazo"
Carlos Romero – Director de inversiones institucionales de AzValor
- ¿Cómo afronta una gestora Value como Azvalor las caídas vinculadas a la expansión del coronavirus?
- La verdad es que la mejor manera que se me ocurre para contestarte a esa pregunta es que estamos mirando los toros desde la barrera. Todo lo que está sucediendo no cambia absolutamente nada nuestras tesis de inversión. Es verdad, y somos conscientes de ello, que algunas de estas tesis pueden necesitar una revisión en caso de una ralentización en el crecimiento mundial, como sucede, por ejemplo, con el petróleo. Sucedió en la quiebra de Lehman Brothers: hubo una caída en el crecimiento mundial del 2 o 3%, lo que generó una menor demanda de barriles. Esto hace que revisemos ligeramente la tesis de inversión, pero no cambia nada porque, al final, la demanda se recupera. En el caso de la quiebra de Lehman Brothers, la demanda de petróleo, que bajó tras el crack, se recuperó al 100%.
- ¿Qué sectores están siendo castigados de forma más injusta?
- El problema de estas situaciones es la sobrerreacción en algunos sectores. Por ejemplo, en el del petróleo, que está siendo fuertemente castigado y de una manera sobreponderada en nuestra opinión. Esta sobrerreacción podría mover a los países productores a recortar la producción. De hacerse, en el momento en el que el mercado vuelva a colocar la demanda de crudo en valores normales, se producirán fuertes tensiones en el precio, también alimentadas por los problemas del fracking en EEUU. En definitiva, cuanta más presión metas en la olla, más fuerte reventará. Los números son lo que son y es una cuestión de física. La demanda, aunque caiga puntualmente, va a seguir creciendo. Lo vemos muy claro: la demanda es la que es y en la oferta se está produciendo un cambio de paradigma por el fracking… la demanda de petróleo tiene que volver a crecer.
- ¿Dónde veis más oportunidades?
- Tenemos una biblioteca importante de ideas de inversión que son buenos negocios y bien gestionados, pero en los que la pata que nos faltaba era el precio. Con estas caídas, pudiera ser que encontremos el momento para entrar en ellas. No obstante, también nuestra cartera ha caído al mismo nivel, por eso hay que valorar el coste de oportunidad. Y vemos una clara y muy fuerte oportunidad en este tipo de compañías.
En los últimos días o semanas, en la parte de la cartera que pesaba un 30% y que era selección de acciones, una a una, de distintos sectores fuera de materias primas, hemos ido generando liquidez para comprar más offshore drillers, en los que el desplome es muy fuerte y poco justificado.
Ten en cuenta que nosotros consideramos que hay una parte muy importante del mercado que está muy sobrevalorada. Todo el mercado, excepto las materias primas, está sujeto a una revolución tecnológica y está sufriendo una disrupción. Hay compañías que parece que están baratas, pero que puede que no vayan a ganar lo que parece que pueden ganar, porque están en un sector en disrupción. Ahí no vemos oportunidad. En la parte de materias primas, que vemos muy castigada, no vemos disrupción: no anticipamos que pueda aparecer un proyecto alternativo a lo que tenemos en uranio, carbón u oro.
- ¿La crisis es pasajera o ha venido para quedarse?
- Creemos que es algo coyuntural. Hacemos las valoraciones de manera normalizada. La economía seguirá creciendo a esos niveles del 2 o el 3% y el 80% del crecimiento mundial provendrá de emergentes y asiáticos. Por eso, en la cartera que tenemos estamos posicionados de manera indirecta en esos mercados, a través de compañías globales, pero que están presentes en esos mercados.
- ¿Cómo mantener la calma?
- Yo le diría a un inversor particular que esto lo hemos vivido en muchas ocasiones. En los últimos 20 años hemos vivido estas sobrerreacciones varias veces. La última vez fue con el tema de Lehman Brothers: el efecto en el petróleo fue de una caída de demanda del 2% y al año se recuperó. Las caídas son normales, están dentro del modelo. Para invertir en renta variable tienes que estar dispuesto a pasar por este tipo de momentos. La clave para poder invertir con nosotros es tener un horizonte de entre 5 y 10 años y saber que tienes que soportar caídas del 40% sin que eso te quite el sueño.
Hay que interiorizar y grabarse a fuego el largo plazo. En nuestro caso y de manera general, sabemos que en los mercados, en un 5% del tiempo, obtienes el 90% de la rentabilidad en renta variable. Y se obtiene en muy pocos días y de golpe: si te pierdes esos días, estás muerto en rentabilidad.
- ¿Qué hacer si eres un pequeño inversor y estás en Bolsa?
- Pues no mirarla. Estar muy tranquilo, pensar que esto es algo coyuntural, que sólo es una cuestión de tiempo, que es algo natural en los mercados y, además, es necesario. Sin estas caídas no se podrían obtener rentabilidades a largo plazo. Es la condición para que podamos conseguir rentabilidad. Nosotros nos encontramos en el segundo mejor momento de la historia respecto a la oportunidad. Estate muy tranquilo, míralo como una oportunidad y, en la medida que puedas, capta oportunidades.
"El sector petrolero está sufriendo un castigo injustificado"
Carlos González Ramos – Director de Relación con Inversores Particulares de Cobas AM
- ¿Cómo afronta una gestora Value como Cobas las caídas de los mercados vinculadas a la expansión del coronavirus?
- Lo que hacemos es aprovechar las oportunidades que el mercado está dejando. Hay acciones que están bajando mucho sin ningún tipo de motivo o razón de peso. Esto lo que supone es que se generan ineficiencias y se traducen en oportunidades en compañías que siguen representando un alto potencial en el largo plazo. Este tipo de compañías son las que ahora se pueden comprar con descuentos importantes.
- ¿Qué sectores están siendo castigados de forma más injusta?
- En Cobas creemos que el sector petrolero y la industria relacionada está sufriendo un castigo injustificado. El mercado ha denostado demasiado estos negocios. Y son buenos negocios, con ingresos recurrentes. Y dentro de estos sectores quizá uno de los que más nos ha sorprendido en Cobas esta semana es el del transporte marítimo de mercancías y de materias primas. La fuerte caída en estos sectores no tiene ningún sentido.
- ¿Dónde veis más oportunidades?
- Hay compañías buenas que están cayendo de forma irracional. Babcock International Group PLC, por ejemplo, que es una compañía británica de defensa, está siendo muy castigada por el brexit y ahora ha sufrido un nuevo castigo por el coronavirus. Pero es una compañía que trabaja para la defensa de Reino Unido y no creemos que estas caídas puntuales estén justificadas.
Lo mismo pasa con otros negocios como Golar, en el sector del gas natural licuado, que creemos que tampoco deberían haberse visto afectados. Más cerca, en España, hay negocios como Meliá que ya considerábamos que estaban a buenos precios antes del Coronavirus.
- ¿La crisis es pasajera o ha venido para quedarse?
- Creemos que es una crisis absolutamente pasajera. En la crisis del ébola, u otras crisis sanitarias, las caídas fueron pasajeras. Son situaciones con posiciones anómalas en el mercado. En un asunto de salud, lo que se observa en las gráficas históricas es que, después de estos periodos puntuales de caídas, luego los mercados se han recuperado en los siguientes seis meses. Este tipo de cosas nos da igual porque nos enfocamos muy a largo plazo. No creemos que esto vaya a suponer un problema estructural, sino coyuntural.
- ¿Cómo mantener la calma?
- Aunque para muchos es difícil, hay que estar tranquilo. Si estás invertido en buenos negocios y sabes que son compañías sólidas y bien gestionadas, tienes que pensar en clave de negocio, de un buen o mal negocio, no en clave de precios que suben o bajan. El Coronvairus va a pasar y las empresas van a seguir ganando dinero. Hay que ver las acciones o los fondos como algo que tiene unos activos buenos detrás, y que tienen valor. Por el contrario, pensar en el corto plazo da problemas para recuperarse de las caídas. El inversor a largo plazo que sabe que tiene que tener paciencia y debe estar tranquilo, porque el mercado, aunque sigue siendo ineficiente, volverá a tener rentabilidades positivas.
- ¿Qué hacer si eres un pequeño inversor y estás en Bolsa?
- Lo primero es tener paciencia. Si lleva tiempo invertido, que esté tranquilo, porque no ha cambiado nada estructural en la mayoría de los negocios. No es algo que haya llegado para quedarse. Que aguante y espere, porque esto pasará.
"Hay que mantener la cabeza fría"
Javier Ruiz – Director de Inversiones de Horos AM
- ¿Estamos ante una crisis pasajera o el Coronavirus está para quedarse? ¿Supondrá una ruptura o retroceso de la globalización?
- Si la historia sirve de guía, lo lógico es pensar que terminará conteniéndose y aparecerá algún tipo de vacuna preventiva (caso de ser necesaria). Dicho esto, no somos expertos en medicina, ni tenemos una bola de cristal para poder extraer hoy conclusiones definitivas. Desde luego, en el corto plazo está impactando al comercio internacional y, en algunas economías, de manera más intensa que algunas recesiones. Sin embargo, en el momento de control de la situación, la recuperación en estas economías debería ser muy vertical, al tratarse de un impacto externo.
- En vuestra opinión, ¿qué sectores - países - empresas están siendo castigados de forma más injusta?
- Los inversores han seguido con la tónica de los últimos años, favoreciendo a compañías con más predictibilidad en sus flujos y de mayor tamaño (mayor liquidez) y penalizando a todos los negocios de carácter cíclico o compañías de menor tamaño (menor liquidez). Esto ha propiciado una divergencia no vista entre las valoraciones de unas y otras compañías. Sin embargo, en las últimas sesiones parece que el mercado empieza a descontar un impacto a todos los niveles y penaliza también a estas compañías más defensivas o con crecimiento más predecible y que cotizaban a valoraciones muy exigentes.
- ¿Qué oportunidades veis? ¿Cómo estáis actuando esta semana?
- Seguimos con el mismo posicionamiento que a cierre de 2019, con una importante ponderación hacia las compañías que cotizan, a nuestro entender de manera injustificada, con un mayor margen de seguridad y, por tanto, con potencial de revalorización. En concreto, concentramos nuestras carteras en compañías con negocios cíclicos y/o de menor capitalización bursátil.
Por ejemplo, mantenemos entre nuestras principales inversiones a Meliá Hotels International. Una compañía cuyo negocio se ve, obviamente, impactado por la situación actual. Sin embargo, nosotros valoramos las compañías pensando en su verdadera capacidad de generación de caja en una situación de ciclo normalizada y, en estos momentos, parece que el mercado descuenta una situación de negocio terrible a perpetuidad para la compañía hotelera española.
En cuanto a movimientos en la semana, estamos aprovechando para rebalancear las carteras hacia nuestras posiciones que más se están viendo penalizadas por estas caídas y que, por tanto, cuentan con mayor potencial de revalorización futuro.
- ¿Qué puede hacer el pequeño inversor en estos casos?
- Mantener la cabeza fría y tratar de aprovechar las oportunidades que se puedan presentar, bien para invertir en acciones, quien tenga capacidad de análisis, bien para invertir en fondos de inversión con una forma de gestionar que les permita aprovecharse de esta situación, como intentamos hacer en Horos.