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Juan Ramón Rallo

¿Comprar deuda pública española?

Si la selección de bonos es un arte negativo, España debe ser descartada de plano.

Juan Ramón Rallo
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Algunos economistas, en vista de que la deuda pública española a diez años ofrece una rentabilidad por encima del 5%, han recomendado a los ahorradores españoles que inviertan ahí su dinero. Ya puestos, no sé por qué no han apuntado más alto, a la deuda griega, que en estos momentos ofrece el jugoso reclamo de unos intereses del 21%. Desde luego, cada cual ya debería ser lo suficientemente mayorcito para saber dónde ha de meter (o no meter) su dinero, pero en este caso siento el deber patriótico de, al menos, aportar algunas reflexiones que complementen el juicio de los ahorradores.

Lo fundamental en toda inversión es la relación entre rentabilidad y riesgo. Hay productos que ofrecen muy altas rentabilidades a cambio del riesgo de perderlo todo. Los trileros son un ejemplo (en cada jugada podemos duplicar la inversión), la deuda griega a un año, otro: sus tipos de interés superan el 100%. Si nos gusta jugarnos nuestros ahorros a la ruleta rusa, podemos estar ante activos atractivos, aunque probablemente en ambos casos las probabilidades de que perdamos sean muy superiores a las de ganar.

Lo ideal, pues, es buscar inversiones con alta rentabilidad y bajo riesgo. ¿Las hay? Sí, históricamente la bolsa es un activo muy rentable (una medida del 7% anual después de descontar la inflación) y de bajo riesgo a largo plazo (no hay período de 20 años en el que la bolsa estadounidense no haya ganado dinero); el problema es que la bolsa es muy volátil a corto –especialmente en momentos como el actual–, por lo que si tenemos necesidades de tesorería inmediatas o incluso a medio plazo (3-4 años), no tiene que resultar la inversión más acertada. El riesgo debemos analizarlo en relación con el momento en que deseemos reembolsar el capital y, ahora mismo, el horizonte económico –y por tanto bursátil– es incierto a corto y medio plazo (lo que, paradójicamente, significa que es un excelente momento para comprar barato para el largo plazo).

Con esto llegamos al papel que juega la deuda –especialmente la pública– dentro de nuestras carteras de inversión. Decía el padre del value investing, Benjamin Graham que: "Dado que el bono es una inversión con una rentabilidad limitada, nuestra principal preocupación debe ser la de evitar perder dinero: la selección de bonos es sobre todo un arte negativo. Es un proceso que consiste en excluir y rechazar más que uno de buscar y aceptar (...) No deberíamos buscar compensación a los riesgos conocidos de perder el principal en un tipo de interés más alto". Otro gran inversor, Martin Whitman, tildaba a Graham de fundamentalista por su excesivo rigor a la hora de fijarse en el riesgo de impago: "Un inversor debe también calcular cuál es la probabilidad de impago y qué valores se realizarían en caso de liquidación".

Sea como fuere, lo que está claro es que para comprar un bono hemos de estar seguros de que no va a impagar o, al menos, de que si impaga recuperaremos el principal más una jugosa rentabilidad. En estos momentos, el bono español a 10 años cotiza ligeramente sobre par, a 100,69. Es decir, pagaríamos 100,69 euros para que nos devuelva 100 euros de principal más los pertinentes intereses. Grecia, en cambio, cotiza a 40, lo que significa que pagamos 40 euros para que nos devuelva 100 más los intereses.

Queda claro, pues, que el precio del bono español no ofrece ninguna protección en caso de suspensión de pagos, a diferencia de lo que sucede con Grecia (por desgracia, la protección que ofrece el bono griego será muy insuficiente ante una quita y expulsión del euro). Con lo cual sólo nos queda recurrir a Graham, ¿existe el riesgo, por bajo que sea, de que suspendamos pagos?

Por desgracia sí existe. A algunos economistas les encanta hablar en términos absolutos: "Es imposible que suspendamos pagos" o su complementario "es seguro que vamos a suspender pagos". Más bien deberíamos hablar de una escala de probabilidades y, por tanto, de grises. Cabe la posibilidad de ello, y cada día que pasa sin que el paro se reduzca, sin que los Administraciones Públicas cumplan con su compromiso de déficit, sin que la economía se recupere y sin que los problemas de deuda en Europa se solventen, la probabilidad crece. Es más, incluso crece la probabilidad, por indeseable que sea, de que impaguemos y salgamos del euro para "imprimir" todo el capital que seguiremos necesitando y que se nos dejará de prestar en caso de tan funesto acontecimiento. En ese supuesto, las pérdidas podrían ser bien superiores al 50% del principal (quita más devaluación).

De hecho, ni siquiera los más optimistas descartan que España pueda necesitar financiación extraordinaria –como ya está recibiendo ahora mismo– del BCE o del FMI para no suspender pagos. Por tanto, ¿de qué estamos hablando? Una deuda que ya no depende de sí misma para ser pagada es una deuda ciertamente arriesgada y, en este caso, si llegara a materializarse ese riesgo, las pérdidas serían enormes.

A día de hoy, un inversor prudente y conservador debería mantenerse alejado de la deuda española, al menos hasta que todas las reformas necesarias se implementen y el país dé claras señales de haber enderezado su rumbo (o hasta que se deuda cotice muy por debajo de par). Si la selección de bonos es un arte negativo, España debe ser descartada de plano.

En realidad, sólo los especuladores cortoplacistas –aquellos que pretendan aprovechar las fluctuaciones del valor de nuestra deuda para revender en unos días más caro de lo que compraron– o los especuladores políticos –quienes esperen una monetización masiva del BCE que dispare transitoriamente su valor– podrían aconsejar sin cautela alguna comprar deuda pública española. Ellos y los trileros que pretenden prestarle un último servicio al Gobierno socialista a costa de esquilmar a los españoles.

Juan Ramón Rallo es doctor en Economía y profesor en la Universidad Rey Juan Carlos y en los centros de estudios OMMA e Isead. Es director del Instituto Juan de Mariana.

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