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El mercado también empieza a desconfiar de la deuda alemana

El Tesoro germano apenas coloca 3.644 millones de euros en bonos a 10 años, un 39% menos de lo esperado.

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"Desastre total". Éste es el resumen de la última subasta de deuda pública de la, hasta ahora, todopoderosa Alemania. El Tesoro germano tan sólo ha logrado colocar este miércoles 3.644 millones de euros en bonos con vencimiento a diez años, una cifra que supone apenas un 60% del objetivo inicial de 6.000 millones, con una rentabilidad media del 1,98%, en lo que supone uno de los peores resultados de las subastas alemanas en la historia reciente, según los datos difundidos por la Agencia Federal de la Deuda de Alemania. El rendimiento ofrecido por los bonos alemanes a diez años subastados este miércoles ha resultado un 5,2% inferior al abonado el pasado 19 de octubre.

Ante el escaso interés de los inversores, el Bundesbank (banco central) se ha visto forzado a retener 2.356 millones de euros de la emisión prevista (el 39%), el nivel más elevado desde julio de 1999 y más del doble de la cantidad no adjudicada en la anterior subasta. La Agencia federal agregó que venderá la cuantía retenida en el mercado secundario de deuda y que Alemania no se enfrenta a un cuello de botella en materia de financiación pública.

Sin embargo, el fiasco ha obtenido una reacción inmediata en los mercados. Tras los resultados de la subasta germana, la cotización del euro frente al billete verde caía un 1% y se situaba en 1,3379 dólares, mientras que cedía un 0,5% frente a la libra esterlina, hasta 0,8595 libras, informa Europa Press. En los mercados secundarios de deuda, el diferencial entre la deuda italiana y el 'bund' se ampliaba a media sesión hasta los 501 puntos básicos, con un rendimiento del 6,960%, aunque la prima de riesgo española se mantenía estable en 472,7 puntos básicos, con un rendimiento del 6,677%, mientras el spread de los bonos franceses alcanzaba los 167,4 puntos básicos, con un interés del 3,624%.

La opinión de los analistas

Según Marc Ostwald, estratega de Monument Securities en Londres, es un "desastre total y absoluto. Esto no presagia nada bueno. Si Alemania sólo puede cubrir el 65% de su emisión en términos reales, su próximo punto de referencia, ¿qué esperanza queda para todos los demás? En realidad, esto nos indica que la rentabilidad del bono alemán es totalmente errónea... No importa que sea un refugio seguro".

John Davies, estratega de WestLB en Londres, advierte de que la venta ha sido "miserable", lo cual refleja la creciente "incertidumbre sobre la crisis de la zona euro", hasta el punto de que incluso podría afectar a Alemania.

Por su parte, Achilleas Georgolopoulos, estratega de Lloyds en Londres, destaca que la operación ha sido "realmente mala. El Banco Central tuvo que retener el 39% de la emisión. Los bonos están empezando a perder su atractivo porque los mercados empiezan a creerse la historia de los eurobonos y Alemania, por tanto, está muy cerca de comenzar a garantizar la deuda de otros países".

Las razones y los efectos

Efectivamente, el consenso entre los analistas es que los inversores empiezan a descontar el impacto que tendrá la crisis de la zona euro sobre las cuentas públicas germanas. En concreto, la posibilidad de que, finalmente, Berlín ceda a las pretensiones de sus socios europeos para que el contribuyente alemán pague los excesos de los países más débiles.

Y es que, si bien es cierto que, hasta ahora, la rentabilidad de la deuda germana ha registrado mínimos históricos gracias a que los inversores lo percibían como un activo refugio para protegerse de la crisis europea, la creciente tensión que sufren los mercados de deuda ya se ha trasladado con fuerza a grandes países (España e Italia) y empieza afectar de forma preocupante al centro de la UE, como es el caso de Francia, Bélgica o Austria.

La débil demanda significa que el mercado empieza a pensarse dos veces si la escasa rentabilidad del bono alemán es suficientemente atractiva bajo la amenaza de que Alemania tendrá, finalmente, que avalar las grandes deudas de los países más débiles. De hecho, si se descuenta la inflación, la rentabilidad real del bund es negativa.

Así, tal y como explican los analistas de Serenity Markets, los inversores están manejando dos opciones:

1. Que la estrategia de Merkel es equivocada y que en algún momento Alemania va a ser arrastrada a los infiernos con el resto de Europa, es decir, deja de ser refugio de tanta calidad.

2. La gente no quiere deuda alemana a bajas rentabilidades porque la situación se está haciendo muy grave y quizá Alemania se vea obligada en algún punto a respaldar la deuda de la eurozona [...] Esto significaría un eurobono [...] Evidentemente, el Eurobono supone que las rentabilidades de Alemania suban porque carga con el peligro de la periferia de forma directa.

Efectivamente, la creación de los eurobonos se respalda, casi en exclusiva, sobre la solvencia germana, al igual que el refuerzo del actual Fondo de rescate europeo (EFSF, por sus siglas en inglés). ¿Problema? Ya sea por una u otra vía, si Berlín cede a estas pretensiones, su deuda pública dejará de ser percibida como valor refugio. De hecho, según el ex presidente del Bundesbank Axel Weber, los mecanismos contemplados hasta el momento por las autoridades internacionales para rescatar al euro pondrán contra las cuerdas a la misma Alemania.

Alemania es, hoy por hoy, el último garante del EFSF -y también de los eurobonos-. Según vayan cayendo las fichas del dominó europeo, la presión de los mercados sobre su deuda pública irá en aumento. De hecho, la propia rentabilidad de la deuda que emite el EFSF no ha hecho más que crecer en las últimas semanas, después de que España e Italia (que también aportan dinero al Fondo) hayan entrado en zona de alto riesgo (rescate). Así, según Weber, si España e Italia precisan recurrir al Fondo de rescate, la deuda pública de Alemania se elevaría hasta el 135% del PIB. De hecho, si Alemania se convierte en el único garante del EFSF -en caso de que Francia también pida ayuda- su deuda se dispararía hasta el 314% del PIB (más de 7 billones de euros) frente al 84% actual, un nivel insostenible que le abocaría a un escenario de quiebra potencial.

Un reciente informe de Bernstein señalaba al respecto que Alemania tendría que aportar al Fondo un total de 791.000 millones de euros en garantías (32% de su PIB y un 42% más de deuda) si caen España, Italia y Bélgica. Y si Francia pierde la triple A, teniendo Berlín que aumentar su aportación, el coste total de los germanos ascendería a casi 1,4 billones (56% del PIB). Pues bien, Francia está ya muy cerca de perder su máxima calidad crediticia, según la agencia Fitch, debido al empeoramiento de la crisis de deuda (y el fuerte impacto sobre su banca).

La UE propone eurobonos

Por otro lado, la Comisión Europea ha abierto este miércoles de forma oficial el debate sobre la creación de los eurobonos al proponer tres opciones que, advierte, sólo serían factibles si se vinculan a una mayor disciplina presupuestaria. Según Bruselas, esta medida podría tener "un impacto inmediato en las expectaciones de los mercados y, por ende, reducir el coste medio y marginal de financiación para aquellos Estados miembros que sufren actualmente presión sobre su deuda soberana". Lo que no dice, sin embargo, es que los países más solventes verán encarecida, en gran medida, el coste de su financiación, aunque más o menos en función de cómo se implementen los citados eurobonos. La cuestión es que la canciller, Angela Merkel, empieza a barajar esta opción, pese a que lo niega en público.

Mientras, dada la actual tensión de los mercados de deuda y la inoperatividad de Europa, el FMI ya ha anunciado de forma oficial la creación de nuevas líneas de crédito destinadas a España e Italia, mientras que París y Berlín siguen negociando la posibilidad de que el Banco Central Europeo (BCE) monetice (compre) de forma masiva deuda periférica.

De hecho, un dato relevante a tener en cuenta es que, según muestra un informe de Morgan Stanley, la ausencia de un prestamista de última instancia ha provocado que, aunque la rentabilidad de los bonos periféricos no ha parado de aumentar, la de los bonos alemanes no ha caído tanto, lo cual muestra que el traslado de capital no se ha producido dentro de Europa sino que, más bien, huye de la zona euro.

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