El éxito cosechado por el Tesoro Público en las dos últimas subastas de deuda ha sorprendido a propios y extraños, tras varios meses de alta tensión en el mercado de bonos nacionales. Sin embargo, nada sustancial ha cambiado en los fundamentales de la economía española para explicar el voraz apetito que han mostrado los inversores por el papel nacional.
¿Nada? En realidad, sí se ha producido una novedad sustancial. El Banco Central Europeo (BCE) anunció la semana pasada la reapertura de la barra libre de financiación para los bancos, al tiempo que recortaba por segunda vez consecutiva el tipo de interés de referencia en la zona euro, hasta situarlo en el 1%. En concreto, el organismo monetario que dirige el italiano Mario Draghi vuelve a prestar liquidez sin límite a los bancos durante tres años.
Esta decisión afecta de forma indirecta al mercado de deuda, ya que facilitaa la financiación del sector público, a modo de monetización indirecta. La operación no es nueva, ya que se puso en marcha tras el estallido de la crisis financiera internacional en 2008. Tal y como avanzó entonces Libertad Digital, la barra libre abierta entonces por Jean Claude Trichet, ex presidente del BCE, permitió financiar el déficit público a tipos artificialmente bajos.
Pero, ¿cómo funciona este mecanismo? La inyección ilimitada de liquidez del BCE a la banca, junto con la mayor flexibilidad a la hora de aceptar como garantía activos de mayor riesgo, permite a las entidades europeas, y por ende españolas, aumentar su demanda de deuda pública sacando beneficio del arbitraje de tipos: los bancos piden dinero a corto plazo al BCE a un tipo de interés prácticamente nulo e invierten ese dinero en bonos a una rentabilidad mayor, al tiempo que emplea dichos activos como colateral (aval) para acudir a la ventanilla del BCE en busca de liquidez.
O, dicho, de otra forma, las entidades se financian al 1% en el BCE e invierten en deuda pública con una rentabilidad próxima al 5%, logrando así un margen del 4%, que es aprovechado para mejorar sus resultados. Además, la inversión en bonos no les consume capital, ya que no precisan realizar ningún tipo de provisión, puesto que los reguladores consideran que están exentos de riesgo de impago -lo cual es una falacia, tal y como muestra la actual crisis europea-
Esta operación se conoce en el ámbito financiero como carry trade: los bancos emplean la deuda pública que acumulan en balance para acudir al BCE y captar financiación al 1%, y al revés -acuden al BCE, que les presta al 1%, para invertir en deuda que les renta un 5%-.
El BCE abrió sus compuertas de par en par a la banca a finales de 2008, tras la quiebra de Lehman Brothers, y el impacto fue inmediato: a partir del primer trimestre de 2009, la banca disparó su demanda de bonos públicos, aprovechando estas inyecciones extraordinarias. Sin embargo, posteriormente, en la segunda mitad de 2010, Trichet empezó a cerrar paulatinamente la citada barra libre, al tiempo que luego empezó a subir los tipos de interés.
Draghi ha dado marcha atrás a este cambio de estrategia. La masiva financiación del BCE a tipos más bajos está permitiendo a los bancos españoles -y europeos- acudir nuevamente con fuerza a la liquidez del emisor en los últimos meses ante la grave parálisis que sufre el mercado interbancario desde el pasado verano. No en vano, la deuda de las entidades españolas con el BCE alcanzó los 97.970 millones de euros en noviembre, lo que supone un incremento del 28,8% respecto a los 76.048 millones contabilizados en octubre, y hasta un 59% más que en noviembre de 2010 (61.527 millones), si bien es un 25,7% inferior al saldo de julio de ese año, cuando se alcanzó el máximo de 131.891 millones de euros.
Sin embargo, esta particular estrategia podría funcionar de forma dispar a como lo hizo en 2009 y 2010. Y es que, la deuda pública ya no es considerada como un activo sin riesgo, tal y como se ha encargado de demostrar el default de Grecia. Por ello, según los analistas, el aprovechamiento de la financiación del BCE para comprar deuda pública podría variar según las entidades y los sistemas financieros de cada país. Algunos acudirán en masa a este mecanismo, como demuestra el gran éxito obtenido por el Tesoro español en las dos últimas subastas, realizadas justo después del anuncio de Draghi.
Pero otros adoptarán una estrategia más prudente, ya que esta operación sentó las bases de la actual crisis de deuda pública que sufre Europa, haciendo que los bancos se carguen de activos de dudosa calidad, estrangulando de paso la financiación destinada al sector privado (credit crunch). Además, esto sucede en un momento en el que los reguladores europeos están exigiendo, precisamente, más capital a los bancos para tratar de paliar la depreciación de los bonos que acumulan en balance.
En definitiva, un nuevo balón de oxígeno para los estados europeos en problemas, pero que no resuelve en ningún caso los problemas de fondo que subyacen en la crisis de deuda -el creciente riesgo de impago de numerosos gobiernos-, y cuya eficacia se prevé más limitada respecto a las inyecciones iniciadas en 2008 debido, precisamente, al mayor deterioro de estos activos.